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《约翰.聂夫的成功投资》重读记  

2016-11-05 10:13:38|  分类: 读书札记 |  标签: |举报 |字号 订阅

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在美国,大型共同基金很难长期战胜市场。但是,本书作者约翰.聂夫执掌温莎基金长达30多年,在30年时间里其投资收益率平均每年领先市场3%。约翰.聂夫并没有使用什么高明的投资策略与投资模型,而是使用了最为普通的投资方法——低市盈率投资法。

本书由三个部分构成,第一部分是约翰.聂夫的成长过程,第二部分是他的低市盈率投资法介绍,第三部分则是他30年职业生涯中经典投资案例的回顾。约翰.聂夫的低市盈率投资法概括起来有7条:低市盈率;公司业绩基本增长率超过7%;股息收益有保障;总回报率相对支付的市盈率两者关系绝佳;除非从低市盈率中得到补偿,否则不买周期股;成长行业中的稳健公司;基本面好。

除此之外,约翰. 聂夫并不主张长期持有,他认为只要公司基本面安然无恙,不妨持有3年、5年,但是并不意味着投资者不在适当的时机获利卖出。我极为赞同作者的这一观点,毕竟绝大多数公司都有其生命周期,逃不脱生老病死的经济规律。而且,作为投资者来说,也不要过高地估计自己的投资能力和运气,一个人选中一只百年老店且长期成长的伟大公司的概率并不大,并不是每个人都有巴菲特的商业判断能力。

低市盈率法投资是股市上最广为人知的方法之一,就是这么普通且简单的投资方法,无论专业的投资学教材还是普通投资者回测试验看,其长期投资收益率都远超其他投资策略。在一些财经网站上,经常有人讨论这个方法背后的机制,往往是众说纷纭却说不到点上,老夫多是捻须旁观、笑而不语。

当年,我第一次读格雷厄姆老先生的《聪明的投资者》和《证券分析》时,非常疑惑他老人家为何先用三分之一的篇幅讲述如何分析债券的投资价值及发行公司的基本面,不知他老人家用意何为。后来再读的时候,终于想明白,原来他老人家认为债券、优先股、普通股的投资原理都是想通的,他就是把普通股当成债券来分析的。

举个例子,某只债券面值1000元,年息8%,现价八折出售,那么这只债券实际收益率10%。格雷厄姆认为这只债券达到了其最低收益率要求,他就要把这家公司的财务报表分析透彻,看看这家公司的财务实力是否雄厚,是否可以按时支付利息和本金。如果他研究后认为,公司运营正常、财务良好,他就会买入。进一步延伸到普通股,某只股票PE仅有5倍,股息率5%。格雷厄姆会研究这家公司的财务实力是否雄厚,基本面是否良好。如果他研究后认为,公司基本面良好、财务实力雄厚,他就会买入。因此,格雷厄姆对公司价值的分析是对标债券的,他是把股票当成债券来分析的。

这背后的机理很简单,假如投资者把买入股票当成买入公司的部分股权,PE的倒数就是投资者的投资回报率, PE越低则投资者的投资回报率越高,反之,PE越高则投资者的投资回报率越低。因此,股市投资的正确方法是熊市股票低估的时候买入股票,牛市股票高估的时候卖出股票。而大多数人的操作却是相反的,股票高PE的时候买入股票,低PE的时候卖出股票。

低市盈率投资法的前提是投资者经过认真研究,确认公司的盈利(PE的E)是稳定的、可持续的,这就是公司基本面分析要做的工作。巴菲特老先生反复强调的好生意、好公司、护城河等概念,其实就是通过公司基本面分析找到盈利稳定成长的好公司。毕竟,驱动股票资本增值的核心驱动因素是公司盈利增长或公司资产增长,一家公司长期稳定盈利,投资者买入价格又比较低,自然会给投资者带来稳定的高回报。

如果投资者选股能力不行,那就分散买入一揽子的低市盈率股票,也可以取得不错的投资收益率,这就是典型的格雷厄姆投资方法——价值低估+分散投资。需要强调的是,如果投资者认为公司基本面较好且管理层比较有能力,公司盈利稳定且持续,公司盈利应该有所成长。因为公司盈利不增长,意味着公司的资产盈利能力正在下滑,说明公司的基本面并不如投资者预想的那么稳定良好。这也是格雷厄姆非常强调分散投资的原因。

另外,按照戈登股利公式,公司盈利的成长速度非常重要,它起到了一个投资回报率加速度的作用,公司盈利增速越高则投资者的投资回报率越高,公司盈利增速越低则投资者的投资回报率越低。但是,过高的增速也存在相当大的脆弱性和不可持续性,这也是投资大师一般都回避高PE、高成长股票的原因所在。

我此前也是采用低市盈率投资法,只是认识不如现在这么深刻,自然做起来也不是特别坚决。我自从理解了债券和股票的关系、债券利率和股票内部收益率的关系及盈利成长的价值,就此建立了自己的投资认识论和方法论,由此建立了投资自信。

建立了自己的投资认识论和方法论以后,现在再重读投资大师的书,自然就是另一番心得——所有的投资大师,无论是采用逆向投资、价值投资、成长投资,其估值的锚都盯住投资收益率。而其定性分析(公司基本面分析)都是考察这个投资收益率的可靠性和持续性。

所有投资大师在自传中描述的得意之作,绝大多数都是发现了市场因种种原因错误定价的高收益率证券(债券、股票、基金),因为市场参与者的群体偏见或情绪波动,市场不时会出现定价严重背离价值的各类错误。我们身边也不乏这样的机会,例如:2014年的可转债、2015年的A基金。只是投资者限于专业水平或投资经验,往往会错过这种机会。

以上,为读书笔记及由此延伸出来的本人投资认识论与方法论的梳理。

——2016年11月5日

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